Konstantin Barakos
Bevezetés
mi a tőkeáttételes pénzügyi? Valójában meglehetősen egyszerű – a válasz ott van a névben! A tőkeáttételes finanszírozás a tőkeáttétellel finanszírozott vállalati akvizíciót írja le.
A történet vége; roll kredit.
Ok, mivel felhoztam a kredit kifejezést, meg kell említenem, hogy a tőkeáttételes pénzügyi résztvevőknek (azaz a kibocsátóknak és a befektetőknek) vannak egyedi igényeik: rendkívül magas hozamra vágynak. Ezt kielégítik a befektetési besorolásnál alacsonyabb hitel-és tőkerendezések, amelyek aránytalanul nagy összegű adóssággal rendelkeznek (a “normál” vállalati tőkeszerkezethez képest). Így a tőkeáttételes finanszírozás és az egyéb adósságnövelő tevékenységek közötti nagy különbség a kibocsátó társaság befektetési besorolásában rejlik. Ezek a kibocsátók különösen kevésbé letelepedett, BBB-/Baa3 alatti minősítésű cégek, amelyek tőkebevonási nehézségekkel szembesülnek. A tőkeáttételes finanszírozással kibocsátott adósságot különféle célokra használják fel, beleértve az eszközvásárlásokat, feltőkésítéseket, refinanszírozást és-ami a legjelentősebb-a tőkeáttételes kivásárlásokat. Az elmúlt években a tőkeáttételes finanszírozás számos befektetési bank szerves részévé vált, és a tehetséges diplomások népszerű célpontjává vált. De mi a szerepe a befektetési bankoknak a tőkeáttételes pénzügyi ügyletekben?
a befektetési bankok szerepe a tőkeáttételes pénzügyi ügyletekben
a befektetési bankok általában közvetítőként járnak el a kibocsátók és a befektetők között, és arra törekszenek, hogy a kockázatos (vagy magas hozamú) adósságokba befektetni hajlandó személyeket olyan vállalatokkal párosítsák, amelyek tőkeáttételes adósságtermékeken keresztül kívánnak pénzt gyűjteni. A teljes üzletfolyamat alapvetően 3 fő tevékenységre osztható, nevezetesen az üzletkötésre, a végrehajtásra és a szindikálásra. A befektetési bank kezdetben a befektetők alapvető befektetési kritériumainak megfelelő (pl. megfelelő adósságkapacitással rendelkező) potenciális célok piacát vizsgálja. A megfelelő jelölt azonosítása után a befektetési bank a társaságot egy ügyfélcsoporthoz (pl. magántőke-alapok) helyezi el, amelyek jellemzően a bank hálózatán belül vannak. Ha van egyezés, a folyamat előrehalad a végrehajtási szakaszba. Itt a befektetési bankárok alapos átvilágítást végeznek tanácsadók, könyvelők és ügyvédek bevonásával, hogy feltárják a rejtett hibákat vagy kötelezettségeket. Ez a szakasz magában foglalja a megfelelő adósságstruktúra meghatározását, amelyet mélyreható pénzügyi modellezéssel szereztek be, amely a tőkeáttételes finanszírozás alapvető gyakorlata.
miután a kölcsön feltételeit megtárgyalták, megkezdődik a szindikációs szakasz. Ebben a szakaszban a koordináló befektetési bank (más néven lead arranger) vállalja az adósságkibocsátást, majd ezt követően számos befektetőnek eladja. Ezeket a befektetőket más bankok, alapok vagy intézményi befektetők képviselik. A szindikálás lehetővé teszi a hitelfelvevő számára, hogy csak egyszer tárgyaljon a hitelfeltételekről a vezető szervezővel, de mégis egyszerre több hitelezőhöz férhet hozzá. A vezető befektetési bank szempontjából a szindikálás kényelmes módszert kínál a kockázat terjesztésére. Ez különösen fontos a tőkeáttételes finanszírozásban, tekintettel az ügyletek kockázatos jellegére. A szindikált hitelek 100 millió dollár körül kezdődnek, és milliárdokba emelkednek. Lehet, hogy felfelé 50 befektetők és azon túl részt egy szindikátus.
A tőkeáttételes finanszírozás sikerének kritikus tényezője az adósság megfelelő szintjének meghatározása. Az adósságkibocsátók a magasabb szinteket részesítik előnyben, mivel felerősítik a tőkeáttétel hozamnövelő hatásait. Ez azonban növeli a vállalat nemteljesítési valószínűségét, amely az adósságtulajdonosok elsődleges problémája. A vezető szervező számára a kihívás abban rejlik, hogy megtalálja az egyensúlyt ezen ellentétes érdekek között: ha nem kínál étvágygerjesztő adósságot a szponzornak, a bank nem nyeri meg a megbízást. Mégis, ha a bank nem szindikálja a kölcsönt, fennáll annak a kockázata, hogy túlzott mértékű kockázatos adósságot tart.
A tőkeáttételes finanszírozáshoz használt közös adósságinstrumentumok
a történet eddig az, ha a hitelfelvevő egyetlen kölcsönt bocsát ki – tehát technikailag még mindig rövidített változat. A hosszú válasz olyan hitelmegállapodást foglal magában, amely általában két különálló adósságinstrumentum keverékét tartalmazza: tőkeáttételes hitelek és magas hozamú (vagy” junk”) kötvények. A tőkeáttételes hitelek az adósság magasabb rangú részleteit képviselik, és tovább lehet különbséget tenni az arányos banki adósság (más néven a vagy TLA lejáratú hitel) és az intézményi hitelek (más néven b vagy TLB lejáratú hitel) között. Az előbbi egy idősebb lejáratú hitel, amely általában 5 és 6 éven belül lejár. A hagyományos TLA-részletek az évek során az elv 5-20% – ának megfelelő növekvő visszafizetésekkel amortizálódnak. Ezzel szemben a TLB-részletek jellemzően 6 és 7 éven belül érnek el, a tőke körülbelül 1% – ának megfelelő kisebb, éves visszafizetéssel. A korai előtörlesztés általában a tőke 1-2% – ának megfelelő büntetés mellett lehetséges. A TLB-k kamatkifizetései általában magasabbak, mint a TLA-ké, alárendelt visszafizetési ütemezésük miatt. A hiteleket általában akkor tekintik tőkeáttételesnek, ha legalább LIBOR + 125bps spreadjük van. Abban az esetben, ha a Társaság nem minősített, ezt az intézkedést általában figyelembe veszik, hogy megkülönböztessék a befektetési fokozatot a spekulatív ügyletektől. Az 1.ábra szemlélteti a TLA-k és a TLB-K közötti arányokat a kibocsátott tőkeáttételes hitelek teljes volumenében.
A tőkeáttételes hiteleket hagyományosan zálogjoggal (azaz valamilyen biztosítékkal) és szigorú szövetségekkel biztosították, amelyek lehetővé teszik a hitelfelvevők számára, hogy viszonylag alacsony áron emeljék az adósság tisztességes részét. A tőkeáttételes hitelek azonban a globális pénzügyi válságot követően egyre inkább covenant light (más néven cov-lite) lettek. Amint a 2. ábra rámutat, az összes tőkeáttételes hitel körülbelül 80%-a cov-lite volt 2019-ben. Ezek a hitelek kevésbé védenek, mivel hiányoznak a korai figyelmeztető jelek, amelyek a hitelfelvevők pénzügyi helyzetének romlására utalnak. A cov-lite hitelek kiújulása azzal magyarázható, hogy a hitelpiacon erősödik a verseny, ami a kockázatok továbbterjesztésének kifinomultabb módszereiből adódik (pl. strukturált termékek révén). A kritikusok kijelentik, hogy a cov-lite hitelek magas szintje csökkenti a pénzügyi piacok általános stabilitását. A covenant-nehéz hitelezési megállapodások azonban vállalati mulasztásokat is kiválthatnak, mivel a társaságokra nyomást gyakorolnak a gyors szerkezetátalakításra, és ezáltal elveszítik a rugalmasságot.
A tőkeáttételes hiteleket gyakran egy még idősebb rulírozó hitelkerettel együtt adják ki – egyfajta vállalati hitelkártya, amely lehetővé teszi a hitelfelvevő számára, hogy rendszeresen lehívja, visszafizesse vagy újra kölcsönvegye a pénzt. Elsősorban a rövid távú forgótőke-szükségletek kielégítésére használják, és ugyanazon hitelezőktől származik. A hitelkeret általában a múltbeli cash flow-kon vagy a működő tőke tényleges szintjein alapul. A lejáratú hitelekhez hasonlóan a rulírozó hiteleket gyakran biztosítják a tőkeáttételes pénzügyi piacon.
Továbblépés… a magas hozamú kötvények képviselik az adósságnövelő spektrum másik alapvető aspektusát. Ezek általában fedezetlen, kockázatos kötvények, amelyek lehetővé teszik a hitelfelvevők számára, hogy növeljék a tőkeáttételt olyan szintre, amelyet a hitelek nem támogatnának. A kapcsolódó kockázat abból ered, hogy a kibocsátókat magas adósságszint jellemzi, vagy pénzügyi nehézségeket tapasztalhatnak. Lehetnek azonban kisebb vagy feltörekvő vállalatok is, amelyek nem bizonyított működési előzményekkel rendelkeznek. A magas hozamú kötvényeket általában 5-10 évre nevezik, és fix kamatozású kifizetéseket vonnak maguk után, amelyeket félévente átruháznak a kötvénytulajdonosokra. A tőkeáttételes hitelekkel ellentétben a magas hozamú kötvények általában hívásvédelemmel rendelkeznek, amely korlátozza a korai előtörlesztéseket. Ez az első 2 vagy 3 évig tarthat, amikor az előlegek egyáltalán nem lehetségesek. Ezen időszak után előtörlesztés lehetséges, mondjuk a tőke 10% – ának megfelelő prémiummal. Ez a prémium ezután fokozatosan csökken a fennmaradó években. A 3. ábra szemlélteti a magas hozamú kötvények alakulását az Egyesült Államokban, amelyet a szenioritás bocsátott ki.
a tőkeáttétel további növelése érdekében a vállalatok mezzanine adósságot bocsáthatnak ki, egy alárendelt adósságformát, amelyet mind a saját tőke, mind az adósság-szerű jellemzők alkotnak. A közös értékpapírok közé tartoznak az átváltható adósságok, az opciós kötvények vagy az átváltható elsőbbségi részvények. Ezek különösen vonzóak azoknak a befektetőknek, akik 10% és 20% közötti hozamot céloznak meg, még magasabb hozamokkal, a részvénytőke megszerzésének lehetőségével.
hogyan szervezik a befektetési bankok tőkeáttételes pénzügyi üzletüket
most egy teljes választ zárunk be. Fontos megjegyezni, hogy a tőkeáttételes pénzügyi üzlet szerkezete nagymértékben változik a Wall Street-i címektől és a Canary Wharf irányítószámától függően. Összefoglalva, A tőkeáttételes finanszírozás magában foglalja a nem befektetési besorolású kibocsátókkal kapcsolatos összes adósságnövelést. Nem tévesztendő össze a DCM tevékenységeivel, amelyek a befektetési besorolású, azaz BBB-/Baa3 vagy annál magasabb hitelminősítésű vállalatok esetében adósságemelést eredményeznek. Ezenkívül nem szokatlan, hogy a befektetési bankok tőkeáttételes finanszírozással és pénzügyi szponzorok csoportjával is rendelkeznek. Ez különösen igaz a nagy és elismert tőkeáttételes pénzügyi kompetenciákkal rendelkező befektetési bankokra. Mindkét csoport tőkeáttételes pénzügyi tevékenységet folytat tágabb értelemben, de fontos különbségek vannak a tekintetben: a pénzügyi szponzorok csoportja lényegében a pénzügyi szponzorok lefedettségi csoportját képviseli, és inkább iparági csapatként értelmezik: befektetési banki szolgáltatások széles skáláját nyújtja egy adott iparág számára. A tőkeáttételes pénzügyi csoportot azonban inkább tiszta termékcsoportnak tekintik, amelynek portfóliója speciális adósságnövelő kapacitásokkal rendelkezik. Lehet, hogy ez nem igaz minden befektetési bankra.
A tőkeáttételes finanszírozás kulcsszereplői
általában (és végül) a nagyobb mérleggel rendelkező befektetési bankok általában erősebb tőkeáttételes pénzügyi csapatokkal rendelkeznek, ami érthető, mivel nagyobb jegyzési kapacitással rendelkeznek. A tőkeáttételes pénzügyi piacot hagyományosan a JP Morgan és a BofA Securities (korábban BAML), majd a Credit Suisse uralja. Az UBS, a Barclays és a Deutsche Bank, valamint a kanadai RBC Capital Markets befektetési bank szintén tiszteletben tartotta a tőkeáttételes pénzügyi gyakorlatokat. Azonban néhány top tier bulge konzol bankok, beleértve a Citi és a Morgan Stanley nem feltétlenül tekintik tőkeáttételes pénzügyi bankok, legalábbis nem az elmúlt évtizedekben. A 2019-es pénzügyi évre a globális szponzorok által vezetett hitelek top league table pozíciói 1) JP Morgan, 2) BofA Securities, 3) Goldman Sachs, 4) Credit Suisse és 5) Barclays. A csúcs 5 A Rangsor megegyezik mind a könyvfutó, mind a megbízott vezetőszervező tevékenységekkel.
miért érdemes belépni a tőkeáttételes pénzügyi területen, mint egy diplomás
először is, tranzakció volumene magas, és akkor kevesebb időt pitching. Más befektetési banki ügyletekkel ellentétben a tőkeáttételes pénzügyi ügyletek időtartama lényegesen rövidebb. Az első évben elemzőként több mint tíz élő ügyleten dolgozhatott, ami szinte lehetetlen más termékcsoportokban, például M&A vagy ECM.
másodszor, a tőkeáttételes pénzügyi ügylet jellege jobban élesíti technikai ismereteit, mint sok más termékcsoport foglalkozik. Sok mélyreható pénzügyi modellezést fog vállalni, mert kevésbé hitelképes vállalatokkal dolgozik. Több időt fog tölteni különböző finanszírozási forgatókönyvek készítésével különféle adósságinstrumentumok felhasználásával (lásd fent). Ön is kéz a kézben fog dolgozni a pénzügyi szponzorokkal, a szakértelemmel és a rendkívül magas igényekkel ismert befektetőkkel. Ha kvantitatív gondolkodásmóddal rendelkezik, és inkább egyszerre több üzleten dolgozik (szemben azzal, hogy hosszabb ideig egyetlen, nagy üzleten dolgozik), akkor nagy az esélye, hogy ezen a területen boldogulni fog.
végül a tőkeáttételes pénzügyi munkák ragyogó kilépési lehetőségekkel járnak. Technikai alapja, pénzügyi piaci ismerete, kiterjedt múltja és bizonyított képessége a kifinomult befektetőkkel való együttműködésre természetesen vonzó lesz a magántőke-társaságok, a fedezeti alapok vagy a mezzanine alapok számára. Egyes szakemberek azt is mondják, hogy a tőkeáttételes pénzügyi munka a leggyorsabb út a magántőke területére – így nem kell szót fogadnia érte.
és ott van a uncondensed leírás, így bár ez biztosan nem a végén a történet tőkeáttételes finanszírozás, a hitelek folyamatosan gördülő….